Экспресс-анализ Металлоинвеста
АО «ХК «Металлоинвест» (рейтинг кредитоспособности АКРА: АА+) – ведущий производитель и поставщик железорудной, металлической продукции и стали, выпустивший в 2021 г. 28.5 млн т окатышей (+3.4% год к году), 4.9 млн т стали и проката (-1.3%), 7.7 млн т горячебрикетного железа (-0.6%) и 40.8 млн т железной руды (+0.8%). Металлоинвест является крупнейшей компанией по запасам железной руды (15.4 млрд т), что при текущем уровне добычи обеспечивает 150 лет эксплуатационного периода. Выручка в 2021 г. составила $ 10 638 млн (+65.4% год к году). Такая динамика обусловлена в большей степени ростом цен: в 2021 г. цена на окатыши составляла $ 228/т (+68% год к году), цена на стальную заготовку – $ 610/т (+53%), цена на железную руду – $ 170/т (+48%).
Основные регионы реализации продукции: Россия – 39%, ЕС – 29%, Ближний Восток – 9%, Азия – 9%, СНГ – 5%, прочие – 9%. Таким образом, под риском эмбарго находится минимум 29% всех продаж компании. Преимущественно продукция пока не попала под санкции (окатыши, ГБЖ, руда, чугун), но часть уже под санкциями. 15 марта 2022 г. ЕС ввел ограничения, в том числе на импорт стали (прокат, арматура, трубы, прутья). В настоящий момент компания активно занимается поиском новых покупателей. Основные альтернативные направления продаж:
• Китай, нарастивший импорт стальных полуфабрикатов из России в 10 раз в 2021 г. до 3,2 млн т (стратегия КНР по развитию металлургии предполагает дальнейший рост импорта для удовлетворения внутреннего спроса);
• Индия, в которой незначительно вырос импорт готовой стальной продукции в 2021 г. и начале 2022 г.;
• Ближний восток, в первую очередь Турция и ОАЭ.
При отсутствии вторичных санкций на перевозчиков и покупателей компании, скорее всего, удастся перенаправить продажи в Азию. Можно предположить, что необходимое время для замещения европейских покупателей у Металлоинвеста есть, так как ЕС не сможет очень оперативно полностью заместить российских поставщиков (например, ЕС пока не ввел санкции против стальных полуфабрикатов). Кроме российских поставщиков нужно будет также замещать украинских. Россия и Украина – крупнейшие экспортеры стали в ЕС. При этом, если в отношении ряда российских продуктов ЕС ввел санкции, то Украина не может продолжать поставки порядка 30% стали в ЕС ввиду остановки производства на заводе «Азовсталь» и ММК им. Ильича.
По итогам 2021 г. EBITDA компании составила $ 5 754 млн (+133% год к году), обеспечив рекордную маржинальность – рентабельность по EBITDA равна 54.3%. В дальнейшем на маржинальности негативно будет сказываться необходимость перенаправлять продукцию на азиатские рынки, в то время как положительное влияние окажет дальнейший рост цен на сталь, высокая доля продукции с добавленной стоимостью и низкая себестоимость продукции компании (Металлоинвест находится в нижней части глобальной кривой издержек).
По итогам 2021 г. долг компании составляет $ 3 010 млн, денежные средства и эквиваленты – $ 410 млн, чистый долг – $ 2 600 млн, Чистый долг/EBITDA – 0.45 (в 2020 г. показатель был равен 1.31). Финансовый долг представлен облигационными займами и кредитами: с погашением $ 2 300 млн в 2023–2026 гг. и $ 700 млн после 2027 г. При этом 43% портфеля номинировано в рублях, 57% – в долларах/евро, 78% обязательств – фиксированная ставка, 22% – плавающая. Достаточный запас ликвидности (денежные средства составляют $ 410 млн, невыбранный лимит кредитных линий – $ 600 млн), позволяет обслуживать все текущие обязательства. Также дополнительным источником ликвидности при необходимости может быть сокращение дивидендов ($ 3 748 млн в 2021 г.) и капзатрат ($ 855 млн в 2021 г.). Несмотря на включение Алишера Усманова в список санкций ЕС, Великобритании (владеет 49% компании), у Металлоинвеста не возникло трудностей с выплатой купона по евробондам в апреле 2022 г.
Позитивные факторы для компании:
1. Уровень ликвидности достаточный для погашения долга: денежных средств и свободных кредитных лимитов хватает для обслуживания всей задолженности до начала 2025 г. Также ликвидность поддерживает финансовая политика компании, позволяющая сократить дивиденды и инвестиционную программу (по крайне мере, уменьшить/перенести капвложения в развитие (development capex)).
2. Для компании, как для системообразующего предприятия экономики, с большой вероятностью будет доступна поддержка государства в случае трудностей (например, льготные кредиты, льготы по налогам или дополнительный спрос на продукцию за счет ее приобретения в резерв).
3. С учетом роста спроса на сталь в азиатском регионе компания будет способна со временем заместить ушедших европейских покупателей (~29% выручки) за счет Индии, Китая и, возможно, дополнительно за счет Ближнего Востока.
4. Согласно среднеотраслевым показателям, технологии, зависящие от импорта (порядка 15–25%), могут быть заменены на китайские в течение 1–2 лет. Таким образом, невозможность покупать эти технологии у западных партнеров не повлечет за собой критических последствий для Металлоинвеста.
Негативные факторы для компании:
1. Потенциальные новые санкции против компании/отрасли или расширение действующих санкций против продукции Металлоинвеста.
2. Есть вероятность присоединения азиатских покупателей к западным санкциям из-за риска вторичных санкций. Вероятно, даже в таком сценарии компания сможет обслуживать финансовые обязательства, учитывая низкую долговую нагрузку и достаточный уровень доступной ликвидности.
3. Возможные негативные последствия из-за государственного регулирования (цен, налогообложения и т. п.). На совещании представителей металлургической отрасли Минпромторг настаивал на том, чтобы компании формировали цены на российском рынке исходя из маржинальности бизнеса 20–25% (что вдвое ниже рентабельности по EBITDA Металлоинвеста, равной ~54.3%).
Учитывая вышеизложенное, на горизонте двух лет Металлоинвест, наиболее вероятно, сможет продолжить работать, сохранит большую часть покупателей, сохранит основные источники ликвидности и сможет обслуживать свои финансовые обязательства.
